应广大同业要求，从今天起，本人在财新网独家连载我的MBA毕业报告《中资商业银行大宗商品交易业务发展路径》。版权所有。本次发表时格式有所调整，图表不全。引用时请从论文文库搜索，并标明出处，以免产生版权和学术道德问题。本文指导教师为清华大学经济管理学院院长助理，技术经济与管理（创新与创业）系主任，博士生导师，高建教授。 

中资商业银行大宗商品交易业务发展路径

Development Path of Commodity Trading Business of Chinese Commercial Banks

Abstract

This article has discussed the development path of commodity trading business of Chinese commercial banks.

Chinahas grown to be the most important consumer, processor and trader of commodities in the global market. Thus China needs its large financial institutions’ involvement in the commodity business to safeguard the national security and the economic interests. In the past, there is not a clear roadmap indicating the development of financial institutions on trading commodities and no Chinese financial institutions have imposed any feasible plan on the development of their commodity trading business.

Commodity trading has the features of both finance and physical market and so it has difference and connection of the existing business of Chinese commercial banks in the financial market.

Based on my understanding on the current policies in China, the market conditions, the experience in trading in both the domestic and overseas markets, I here propose the development path of Chinese commercial banks in developing their commodity trading business. The proposal mainly includes:

To continue enhancing the current precious metal trading business;

To develop the commodity clearance and brokerage based on the existing commodity trading business, such as commodity financing, M&A financing and risk management;

To selectively develop the market-making business in both domestic and overseas exchanges, integrate the futures trading, asset management, perfect the commodity trading system and enter the spot market at the right time;

At present, the development of commodity trading business is facing the gold opportunity as the governing policy has not in, the competition is not tense, the market has great potentials and the profits are high. Chinese commercial banks should act as leaders into this market and can improve their business models and enhance profitability. This business will extend the banks’advantages on capital to the industrial world. It will help to lift the position of our country in pricing and grabbing the resources in the global market and help to build the price system of the resources in China.

Key words: commodity    commercial bank    derivatives    trading

目  录

第1章  引言... 1

1.1  选题说明... 1

1.2  文献综述... 1

1.3  研究方法... 3

1.4  结构安排... 4

第2章  商品交易业务的特征... 5

2.1  商品交易业务的概念... 5

2.2  商品交易业务的特点... 5

2.2.1  商品交易业务兼具金融属性和实物属性... 5

2.2.2  基差因素是商品交易业务的特殊因素... 5

2.2.3  商品交易业务具有更高的市场风险... 6

2.2.4  商品投资的持有成本较高... 6

2.3  国内商品业务交易市场现状... 6

2.3.1  客户水平不适应现有产品复杂程度... 6

2.3.2  国际金融机构商品交易业务实力强劲... 7

2.3.3  中资商业银行商品交易业务开展情况... 7

2.4  国内商品交易业务的参与者结构... 8

2.4.1  国内商品交易业务的主要买方... 8

2.4.2  国内商品业务的主要服务提供者... 9

2.5  全球商品交易业务的主要交易模式... 10

第3章  中资商业银行开展商品交易业务市场分析... 12

3.1  市场细分... 12

3.1.1  交易渠道分类... 12

3.1.2  客户类型分类... 12

3.1.3  目标市场定位... 13

3.1.4  市场切入方式... 13

3.2  市场前景... 14

3.2.1  定位... 14

3.2.2  市场规模预测... 14

3.3  行业与竞争分析... 15

3.3.1  宏观环境分析... 15

3.3.2  商品业务行业竞争五力分析... 17

3.4  顾客价值分析... 19

3.5  核心竞争力综合分析... 20

3.5.1  SWOT分析... 20

3.5.2  应对策略和劣势威胁转化... 21

第4章  商品业务发展行动路线... 22

4.1  行动路线概述... 22

4.2  发展贵金属交易业务... 22

4.2.1  贵金属头寸集中管理... 22

4.2.2 打通黄金资产池间各类资产的相互转换... 25

4.2.3  形成完善的贵金属交易品种和业务形式... 25

4.3  以在现有银行业务逻辑为基础发展商品交易... 26

4.3.1  发挥授信优势发展商品交易融资业务... 26

4.3.2  基于商业银行投行业务发展商品交易设计和风险管理业务... 27

4.3.3  基于商品融资业务进行商品交易设计和风险管理... 27

4.3.4  结合现有业务发展商品类清算、经纪和自营业务... 29

4.4  商品交易业务的选择性拓展... 29

4.4.1  发展境内场外做市交易... 29

4.4.2  整合国内期货市场... 30

4.4.3  发展商品类资产管理业务... 30

4.4.4  建立先进的商品交易管理系统... 31

4.4.5  适时进入商品现货市场... 31

第5章  总结... 33

参考文献... 34

致  谢... 35

个人简历... 37

第1章  引言

1.1  选题说明

近年来，中国企业在涉及大宗商品方面的金融衍生品交易方面受到损失的事件频频发生，涉及中航油、国储局、东航、国航、中盛、江铜、株冶等多家公司。

大宗商品交易方面风险事件的层出不穷，一方面与企业本身的各种因素有关，另一方面，也与现行大宗商品交易业务本身的模式有关。

尽管交易巨亏事件不断发生，但中国企业在日趋激烈的市场竞争面前不得不利用金融衍生工具对冲在生产、加工、贸易和销售中的大宗商品价格风险。

作者认为，目前中国已成为全球最大的商品现货市场，国内商品交易服务水平低、主体少，国内企业在大宗商品交易过程中得不到有效的指导和充分的风险揭示，是风险事件频发的重要因素。中国迫切需要大型金融机构介入商品业务，保证国家安全和经济利益。在作者撰写此篇文章前，国内尚未有金融机构拥有清晰的商品交易业务发展思路，未有金融机构提出可行的、清晰的业务路径。

作者在中国工商银行总行金融市场部工作期间，致力于推动工银集团开展商品交易业务工作，并牵头筹备。2011年初，中国银监会出台了新版《金融衍生产品交易业务管理办法》。在这一办法修订的过程中，为适应今后开展商品交易业务需要，2010年下半年作者和所在机构向银监会提出了大量修改意见，多数得到采纳。

作者认为中国庞大的市场需求、最新监管政策的推出和各行目前贵金属业务的积极开展，都为未来3-5年内中国银行业大宗商品交易业务的爆发创造了重要条件。按照作者本文所述的发展路径，有关中资商业银行有望迅速建立起完整而有效的商品交易业务体系。

1.2  文献综述[T1]

商品交易复杂程度高，业务模式多，各家机构商品业务的模式都不尽相同，参考文献较少。已有文献主要集中于以下三类：

一是关于商品期货的文献较多，这主要是由于中国金融体系中银行、证券、保险、期货的分业经营体制和中国国内商品交易以期货为主导的现有特征决定的。中国期货行业创始人之一常青（2005）教授在《期货市场前沿理论探》中从我国理论界一些对期货市场发展影响重大的理论误区入手，全面展开对这些问题的讨论，从指导思想上为我国期货市场的发展扫清障碍；对我国期货市场的现实运行和管理体制进行了具体化的研究，深刻剖析了当前存在的体制性弊端，并开出了处方。^[1]但是该类文献仅涉及期货市场相关发展，却未对大宗商品交易中常见的OTC交易进行论述，该类文献主要适用于期货公司。

二是关于大宗商品定价权的文献较多，该类文献主要从中国作为大宗商品重要的贸易国、特别是进口国，却丧失大宗商品定价权，从而遭受利益损失的角度出发，对这一问题集中进行阐述。常青（2005）教授在《期货市场前沿理论探》中提出了“中国定价中心论”，探讨了中国期货市场成为与欧美并驾齐驱的定价中心的现实道路^[2]；关旭（2010）在《国际大宗商品价格波动的中国因素研究》中认为随着中国在国际大宗商品市场份额的提升，中国因素已经明显影响全球有色金属价格波动，政府在制定政策时要考虑多种因素。汪金剑（2010）在《弥合战略性农产品产业链割裂及角逐国际定价权研究》中提出我国战略性农产品产业链不完善，国际定价能力处于劣势、我国大豆期货市场初具价格发现功能，具有一定投机性。

三是关于大宗商品业务和风险管理方面的文章，该类文献主要从大宗商品金融工具使用者的角度，阐述如何管理经营大宗商品相关业务和贸易风险。毛欢喜（2011）在投资北京杂志《商品融资缓解企业融资难》一文强调，多家银行可以进行商品融资，但并未提及对商品融资产品的风险管理；尹继群、张汉江在《大宗商品中远期交易市场风险及工商监管对策分析》^[3]中对大宗商品中远期市场交易风险防范提出了制定专门法规、规范内部风险控制和交易资金监管、弥补交易行为和运用柔性监管方式守好市场准入门槛等观点。

本文的主题并不属于上述三类文献。本文主要从商业银行如何参与大宗商品交易业务的具体实务出发，分析了大宗商品交易业务的现状、特点、机遇和挑战，从文献内容上，作者认为本文涉及领域在国内外尚未有明显契合的文献资料，是综合考虑中国业务情况、监管环境、客户基础和银行水平后，对未来商品交易业务的重要实践总结。

“五力模型”是波特分析产业特征及其竞争力的基本工具。波特（Micheal Pprter,1980）研究认为产业的组织结构会影响产业的竞争强度，于是提出了产业分析架构，用来了解产业结构和竞争的因素，并建构整体的竞争策略。模型中五力是供应商议价能力、购买者议价能力、潜在竞争者进入能力、替代品的替代能力和行业内竞争者现在竞争能力。由于中资银行从事大宗商品交易业务尚未开始，我们运用这一模型分析进入这一市场后的竞争态势和竞争策略。

SWOT分析法是一种战略规划研究方法，指的是对于优势（strength）、劣势（weakness）、机遇（opportunity）和挑战（threat）的分析。而科特勒的营销管理中对市场细分、价值链等方面进行了理论论述，提出了市场细分、顾客价值分析的基本方法，这些方法，可以用于大宗商品交易市场进入战略的研究。

从国外实际情况看，由于大宗商品交易业务的业务模式、具体发展方向都是各家金融机构的重要业务机密，公开资料中难以搜索，故本文引用的英文公开出版物较少，主要参考资料为知名外资银行的相关非公开业务资料。

1.3  研究方法

在研究过程中，作者主要采取实际走访调研、访谈、邮件问答等方法。由于本文研究的问题操作性强、国内银行尚处于筹备阶段，而国际银行具有相当经验。同时，商品交易业务作为重要银行业务，公开资料很少，必须通过非公开方式获取真实资料。因此作者选择了调研、访谈和邮件问答等方式，与国际主要商品交易银行，如摩根士丹利、汇丰银行、巴克莱银行、法国兴业银行、德意志银行、美银美林、瑞士信贷、标准银行等进行了长期、频繁的书面、电话和面对面交流，这些人员级别较高、履历丰富，对中国市场也十分了解，作者从中获取了大量的业务资料和一手材料，对归纳总结境外投资银行的业务模式和横向比较各机构现行业务模式的优劣产生了巨大帮助。其中，美银美林位于新加坡的亚太商品交易团队全部人员、摩根士丹利位于香港地区的机构销售负责人、德意志银行相关人员和巴克莱银行的商品交易团队多次到北京与作者直接面对面交流，而法国兴业银行向作者提供了详细的其与瑞穗银行（Mizoho）合作的业务模式；应作者要求，瑞士信贷为作者所在机构在青岛组织了铁矿石掉期交易培训、汇丰银行为作者所在机构组织了贵金属交易专项培训。作者还曾经到南非标准银行位于香港中环的交易室进行沟通、到香港商品交易所进行短期工作访问，并与芝加哥商品交易所（CME）、伦敦清算所（LCH）等全球商品交易重要组织机构进行了密切沟通。

作者与国内多家银行商品业务的研究和筹备团队进行了密切沟通，并与有关中资银行相关业务负责人进行了多轮交流，以使得本文更具现实意义。

1.4  结构安排

本文首先提出商品业务的基本概念，并力图描绘目前中国商品交易市场的面貌，重点分析了市场参与者结构和国际主要商品业务银行的交易模式。之后本文对开展这一业务的市场前景和机会进行了详尽分析。最后，作者提出了中资银行可以采取的业务发展路线图和具体措施。

第2章  商品交易业务的特征

2.1  商品交易业务的概念

商品交易业务是指金融机构使用即期、远期、期货、期权和结构性产品等金融市场工具，为满足客户需求或基于自身商品投资或规避商品价格风险需要开展的交易类业务，在商业银行业务中，通常定义为金融市场业务范畴。在具体业务种类上，商品交易业务包括代客风险管理业务、代客投资交易业务、自营投资交易业务、经纪业务等。商品交易业务的对象品种一般分为两大类，分别是以基本金属、贵金属、能源、农产品、软商品等为代表的大宗商品类和以运费指数、天气指数和综合商品指数等为代表的商品指数产品类。

2.2  商品交易业务的特点

对于中资商业银行现有的汇率、利率类等传统交易业务，商品交易业务具有以下特点：

2.2.1  商品交易业务兼具金融属性和实物属性

一方面，国际上越来越多的投资或投机资金深入参与商品交易业务，进而造成金融市场而非实物供求直接决定商品“定价权”，商品的金融属性逐步凸显；另一方面，大量终端客户参与商品交易仍基于真实的实物需求或风险管理需要，这些客户可能在特定情况下发生“实物交割”，以“实物交割”为代表的实物属性是商品交易业务的特有属性，并保证了商品“金融属性价格”和“实物属性价格”的最终统一。

2.2.2  基差因素是商品交易业务的特殊因素

根据现代无风险套利定价原理，利率是决定汇率或债券远期均衡价格的重要因素。对于商品市场，除利率外，还必须考虑基差因素的影响。

所谓基差，是指由于商品业务的实物属性而导致同一种类商品因交货时间、交货地点、交货标准、交货方式等方面的差异，形成了不同的价格。各类商品因其自身特征不同会有不同的基差计算方法和影响规律。基差因素是商品交易业务的特殊因素：

一方面会增加商品交易的敞口估值难度；另一方面，会带来跨市场、跨期限、跨品种等多种方式的基差交易机会。

2.2.3  商品交易业务具有更高的市场风险

相对于汇率、利率等传统中资商业银行资金交易业务，商品价格容易受到现货供求关系、季节性因素、仓储因素、海运费甚至环境等突发因素影响，不确定性更强，价格波动更大，且中资商业银行经验缺乏，因此面临的市场风险相对更高。

2.2.4  商品投资的持有成本较高

不同于债券和股票投资，商品投资不仅不能带来正的持有收益（在债券体现为利息收入，股票体现为股息收入），反而会产生较高的持有成本。这是因为如果直接投资商品实物，需要支付巨额的实物储存和保管成本；如果投资商品衍生品，一是在正常的市场环境下，商品远期因包括了持有成本，对现货升水，在远期合约到期时，只有现货价格上涨幅度超过持有成本，交易才能获利，否则会产生负的收益；二是商品指数类投资，在合约到期前，商品指数必须通过合约展期以避免现货交割，在远期曲线为升水的市场环境下，合约展期将带来负的收益，这种情况会导致商品指数投资回报大幅低于现货价格的变动幅度。

2.3  国内商品业务交易市场现状

2.3.1  客户水平不适应现有产品复杂程度

到2008年末，有26家央企自行在境外从事场外金融衍生产品业务(OTC)，且大都与交易对手私下签订的是“一对一”的非标准化合约，交易风险大，透明度不够。如东航集团、中航集团和中远集团在2008年6-8月国际油价达到历史最高点(140美元/桶)时，与高盛、美林、摩根士丹利等境外投行签订了高额石油期权合约，在买入看涨期权同时卖出看跌期权(即结构性期权)，签约后不久油价快速跌破了约定的行权价，这3家企业不得不双倍赔付交易对手，截至2008年底共赔付折合人民币8.06亿元(东航1.5亿元，中航4.38亿元，中远2.18亿元)。赔付后的合约浮亏仍高达161亿元(东航62亿元，中航68亿元，中远31亿元)^[1]。

8家企业集团通过工、农、中、建、交行和国开行6家银行购买了其推介的摩根士丹利、美林、花旗等境外投行设计的结构性利率掉期和互换产品。这些产品设计极其复杂,不但与若干年掉期利率指数挂钩,而且都借助数学模型进行市值估算。由于这些模型非一般数学专业知识的人所能弄懂,所以风险难以识别^[2]。

上述产品都是国外投资银行常见的产品，但与国内公司的交易能力和风险管理水平相比存在明显的不匹配。

2.3.2  国际金融机构商品交易业务实力强劲

国际主要商业银行和投资银行对商品业务介入较深，在大部分商品品种上具备做市能力，且呈现出金融资本向实体经济领域渗透的趋势。如摩根士丹利自从上世纪80年代初开始进入石油期货及现货市场，目前该行已拥有油库、码头、炼油厂、运输船队等完整的石油产业链，是美国部分区域取暖油主要供应商。

外资银行在中国市场开展商品交易业务模式主要有三种：一是为国内企业的境外公司提供场内、场外交易服务；二是直接通过其境内机构为国内企业提供场外交易服务；三是利用商品交易公司（Trading House）在国内直接进行场外交易、期货交易和现货交易，赚取价差收益。

2.3.3  中资商业银行商品交易业务开展情况

目前中资商业银行中已开展的贵金属交易业务属于商品交易业务范畴中的贵金属产品，主要包括：代客贵金属投资交易（产品有账户贵金属买卖、代理金交所实物贵金属交易、品牌金等）、代客风险管理（产品有面向产金企业的黄金远期交易）、以及自营贵金属交易等。

而由于客户需求广阔，国内多家银行很早就已开始积极筹备除贵金属业务以外的其他商品交易业务，但由于这一业务对人员素质、业务系统等要求较高，国内银行业相关业务发展较为缓慢。

中国银行在2007年至2008年开展了挂钩伦敦期货铜的场外衍生业务，后由于中台系统簿记原因而暂停；

国家开发银行依托其股权合作伙伴巴克莱银行给予的战略支持，积极筹备商品交易业务，曾系统性派员赴巴克莱海外机构进行了为期一周到三个月的业务培训，共约100人次。该行在商品融资业务上有一定贷款规模，但尚未（指本文撰写时，2011年5月）正式开始商品交易业务；

民生银行曾于金融危机前从事过铜相关的背对背交易，但由于金融危机期间客户损失巨大，金融危机后便停止了相关交易。

中国工商银行从2009年起积极筹备商品类交易业务，并与多家外资银行展开密切沟通开发产品，据调研，工商银行将可能从铁矿石掉期和铜、能源等品种起步商品交易业务。同时，结合该行的海外扩张，2009年末，工银亚洲参股了香港商品交易所，2010年该行开始研究加入其他海外期货交易所和知名清算机构会员。

2.4  国内商品交易业务的参与者结构

2.4.1  国内商品交易业务的主要买方

国内商品业务的主要买方包括企业和个人投资者。其中，企业客户的最主要力量是以央企，尤其是以资源类和贸易类央企为代表的大型集团；而个人投资者主要是中资商业银行现有的银期转账和高端理财客户，与银行优质客户群高度重叠。

2.4.1.1  大型企业集团客户

目前国有大型企业在进行商品衍生品交易时多数都存在需求较强，内部控制不完善、风险管理水平较低、专业人才匮乏和合规途径不足等问题。国务院国资委副主任李伟曾在《学习时报》发表文章披露，68家央企涉足金融衍生产品业务浮亏114亿元，主要涉及商品期货、汇率掉期、利率掉期以及期权、结构性存款等品种。截至2008年10月底，央企从事金融衍生品业务合约市值为1250.0亿元，形成了114.0亿元的浮动净亏损（浮盈49.8亿元，浮亏163.8亿元）。在境内的合约市值为357.4亿元，形成了1.3亿元的浮动净亏损（浮盈4.5亿元，浮亏5.8亿元）；在境外的合约市值为894.6亿元，形成了112.7亿元的浮动净亏损（浮盈45.3亿元，浮亏158.0亿元）。^[3]

尽管企业遭受了巨大的亏损，但是在日益激烈的市场竞争面前，为了降低成本，抓住市场机会，防范经营风险，参与商品衍生产品交易是企业不得不做的功课，而大部分企业也宣称自己是由于利用金融衍生工具进行“套期保值”而遭受重大损失。

2.4.1.2  个人客户

除了企业外，近年来国内高端金融客户数量迅速增加，这些客户具备一定的风险承受能力，其投资商品的冲动日益增强，而国内银行缺乏相应的渠道和产品，导致部分高端客户前往外资银行甚至国外银行购买一些自己并不了解的产品，出现巨额亏损甚至血本无归。金融危机时屡次外资银行个人理财业务中和商品交易相关的累积期权事件就是一例。因此，未来随着外资银行在高端客户理财风险事件频出，中资银行对客户的吸引力将逐渐增加。

2.4.2  国内商品业务的主要服务提供者

国内商品业务主要的服务提供者分为两类，一类是业务卖方，一类是交易中介机构。

2.4.2.1  商品业务卖方

国内商品业务卖方包括内资银行，外资银行和其他金融机构。其中，内资银行多数仅从事与客户和外资银行中介的背对背交易，而非真正卖方，外资银行一般都是最终卖方，并通过重新整合客户头寸向外分散投资风险赚取点差收入、交易服务收入和交易利润。

2.4.2.2  交易中介机构

国内商品业务的主要中介机构是国内期货公司和国外投行经纪商。

其中国内商品类期货公司一般规模极小，国内交易所经纪业务是其到目前为止的唯一业务，客户和交易所返还手续费收入和客户保证金利息收入是其仅有的收入来源。

国外投行经纪商主要为国内从事套期保值的境内企业在境外期货交易所从事代理交易业务和市场研究支持服务，其主要收入为交易佣金收入和期货头寸转换收入。

2.5  全球商品交易业务的主要交易模式

经过多年发展，商品交易业务形成了场内、场外两种交易方式。场内交易市场采取集中竞价、撮合成交和集中清算方式，在全球各主要商品交易所进行；场外交易市场采取做市商报价，一对一询价、交易和点对点清算方式，在柜台市场（OTC市场）进行。

目前，除铁矿石、煤炭等商品仅有场外交易市场外，贵金属、基本金属、农产品等其他商品均覆盖了场内、场外两个交易市场。其中贵金属有纽约、东京、上海三地四个主要的场内市场，伦敦场外市场和银行间场外市场；基本金属主要有纽约、伦敦、上海三个场内市场和银行间场外市场；能源主要有纽约、伦敦两个场内市场和布伦特、WTI为标的的场外市场；农产品市场主要有芝加哥、纽约、大连、郑州几个场内市场和较为活跃的场外市场；铁矿石掉期没有场内市场，只有场外市场，但是新加坡交易所提供对铁矿石掉期场外交易的场内清算服务。各商品品种的主要交易市场和场外做市商总结如下表[T1] ：

表2.1  大宗商品交易场所、做市商分类汇总

续表2.1  大宗商品交易场所、做市商分类汇总